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2020-08-12 市场最大风险，就在美国公债

Allen 观点：

近期以来 10 年期美债殖利率表现低迷，虽然週二 (11日) 10 年期美债殖利率走势劲扬至 0.64%，但仍在歷史低档水平，显示当前公债价格仍然十分昂贵，具有相当大的追价风险。

美债传统上作為总体经济上的「领先指标」，因债券殖利率会受到通膨预期、利率预期、景气预期所影响，而美国公债因不具有违约风险，故在商品意义内，也具有避险属性，10 年期美债殖利率更是常拿来作為市场上的无风险利率。

歷史一般状况来看，当经济出现大衰退时，联準会 (Fed) 将继续宽鬆货币政策，如降息、QE 购债等政策支持经济復甦，而当经济自復甦转至扩张週期时，Fed 便可能开始减小宽鬆力度，如减小 QE 购债规模、放出升息预期等，故 Fed 货币政策直接影响的金融商品就是美债。

本次美国公债在 Fed 的大举 QE 之下，持续压低美债殖利率走跌、债券价格走高，但事实上已在歷史低档的美债殖利率、再加上 Fed 最新 7 月利率会议也表态「宽鬆延续、但难更强」(先前已在 0730 美股快报：Fed 利率会议提到过)，故美债殖利率的向下空间估计已是相当微小，追价风险巨大。

1.总经分析：

影响债市殖利率最大的因子，就是 Fed 货币政策，而 Fed 货币政策的移动，则需要先理解美国国会给予 Fed 的二大政策性任务：1) 长期通膨率维持在 2.0%、2) 劳动力市场达到充分就业水準。

长期通膨率来看，通膨主要关注通膨预期，而市场上的通膨预期指标，即是十年期美债平衡通膨率 (10-Year Breakeven Inflation Rate)，十年期美债平衡通膨率目前坐落在 1.63%，显示通膨预期是在温和復甦当中，Fed 延续宽鬆帮助通膨继续升温有其道理，但似乎并不需要扩大宽鬆，进一步帮助通膨预期走高。

劳动力市场来看，最新美国 7 月失业率虽然已收窄至 10.2%，但距离达到充分就业目标：自然失业率 4.0% 一线，仍然有著 6.2 个百分点差距，这显示美国劳动力市场仍有相当高的改善空间，Fed 延续宽鬆有其必要，但现行宽鬆政策也已在发酵，因连续数月失业率已见收窄。

总经面上来看，整体而言 Fed 货币政策已无宽鬆之必要，故政策进一步压低美债殖利率下行的可能性已不大，而这也暗示了美债价格已来到歷史高档区间，甚至若美国经济持续回温，Fed 若开始放出缩小宽鬆政策之预期，那麼债市价格高机率估计还有下跌风险，拥有美债商品的投资人或许值得获利了结，而空手的投资人则建议远离债市。

2.债市分析：

衡量美债的估值方法并不多，大多是以 Fed 货币政策的可能移动方向，来对美债殖利率做出定价预期，但市场上有一指标，是為衡量美债「波动率」，即美债波动率指数 (MOVE Treasury Volatility)。

MOVE Treasury Volatility 设计概念上与 S&P 500 隐含波动率 VIX 相同，但 MOVE Treasury Volatility 是量化美债波动，而 VIX 则是量化 S&P 500 波动；MOVE Treasury Volatility 也与 VIX 有著相同特性，即债市大跌时，MOVE Treasury Volatility 会走高，反之债券价格持续上涨时，MOVE Treasury Volatility 会走低。

近期 MOVE Treasury Volatility 波动率已创下 1989 年以来的歷史新低，显示随著美债殖利率徘徊在歷史低档区，债券价格「惊惊涨」的格局显而易见，导致整体债券波幅已经过小，偏离歷史常态，随时有反转可能。

3.美股展望：

本波金融市场大多头，主要是由於全球央行的 QE 政策所推升，造成了股涨、债涨、黄金涨的罕见现象，也造成了债市、黄金的避险属性消失，而在目前 Fed 货币政策已难扩大宽鬆的预期下，美债殖利率有著反转上涨之可能，而债市价格的下跌，或将有利美股。

预期美债殖利率在未来三个月内，可能不会涨超 1%，但若自目前 0.64% 上升至近 1.0% 附近，美债也是一波不小的修正式下跌，而传统上在经济復甦週期裡，债市资金离开之后，通常乐意将资金投入至股市之中，一同享受经济復甦后所带来的股市红利。

若美债殖利率在未来三个月内出现上行，那麼估计将有利於美股价值股，其中殖利率走高又将以银行股受惠较深，近期在《0811美股最前线：债市一滩死水、重申价值股投资机遇》亦有筛选标的，美国银行 (BAC) 预期将受惠美债殖利率上行之题材。