0302美股最前线：科技股巨震，止跌还看美债殖利率

近期 10 年期美债殖利率持续走扬，甚至突破了 1.5% 关卡，而科技股对比其他类股来说，传统上即对无风险利率之变化更為敏感，故 10 年期美债殖利率的大幅上扬，正令美股科技股如 Nasdaq 等经歷「估值重定价」之压力。

宏观来看美股市场，目前美股内部结构中类股轮动态势明显，市场资金已高速涌入价值股，从近期道琼指数涨幅大於高於 Nasdaq 就可以得到验证，但市场追捧热度价值股高於 Nasdaq，只是因為价值股的股利增长率将更受益於美国经济復甦，故使得相对投资价值凸显。

但当前美债殖利率著快速上行，并不意味著令科技股大跌的拐点已浮现，因為未来美股科技股价进一步上涨，仍可能透过预估股利增长率 (Forward Dividend Yield) 或上修每股盈餘 (EPS) 等方式，来对冲估值修正或风险溢价 ERP (Equity Risk Premium) 的再次大幅回落来实现。

这波科技股股价修正，并非原因是基本面不好，事实上科技股是美股所有类股中基本面最好的，只是因為美债殖利率大幅走高，使得在股息贴现模型的订价下，导致科技股股价浮现了「估值重定价」压力，但估值修正通常是短期现象，估计一旦美债殖利率升势趋缓，那麼科技股即可能出现落底。

总经分析：

近期美债殖利率的快速上行引发市场担忧，甚至突破 1.5% 重要关卡，也成為引发科技股巨震的重要原因，故理解美债殖利率的上行何时稍歇，即可能找寻到科技股本波估值修正的合理区间。

美债殖利率走升的背景，主要是因為白宫政府大规模刺激计划以及新冠疫苗接种加速，带来市场预期美国 GDP 增长加快、通膨预期上升，而通膨的上升将大幅侵蚀债息，故引动了美债价格大跌、殖利率走高，故观察美债殖利率走向的核心，即是观察通膨预期之变动。

彰显市场通膨预期的 10 年期美债平衡通膨率 (10-Year Breakeven Inflation Rate) 2 月中旬一度攀升至 2.21%，创下自 2014 年 8 月来新高，大幅高於联準会 (Fed) 於 2020 年底释出针对 2021 年美国核心 PCE 中位数之预测 1.8%、并逼近上缘预测的 2.4%。

10年期美债通膨预期　图片：Fred

以 Fed 的 2021 年 PCE 上缘预测做观察，目前 10 年期美债平衡通膨率仅差距上缘 0.2 个百分点，若以 Fed 作為基準，那麼通膨预期於年内的上升空间，可能已经大幅收窄，美债殖利率或将於站上 1.7% 关口后稍停。

投资银行高盛 (Goldman Sachs) 也在最新研报中预估，至 2021 年底 10 年期美债殖利率估落在 1.5%，另一投行花旗 (Citi) 则预估 2021 年 10 年期美债殖利率落在 1.7%，亦显示美债殖利率的升势可能在近期开始趋缓。

蓝：10年期美债通膨预期　红：10年期美债殖利率　图片：Fred

估值分析：

据 Bloomberg 数据截至 2 月 26 日显示，Nasdaq 100 指数未来 12 个月期预估本益比 (Forward P/E Ratio) 随著近期股价的修正，已大幅收窄至 29.02 倍，与去年同期相比的 29.10 倍本益比估值相当。

另外，针对 1Q21 的获利预期，相同据 Bloomberg 数据截至 2 月 26 日显示，市场预期那斯达克每股盈餘 (EPS) 将大幅反弹 45%、税前息前利润 (EBIT) 年增率大弹 34%。

虽然 1Q21 那斯达克获利大幅反弹的一大部分原因，也是因為去年 1Q20 属於新冠疫情的重灾期间，导致科技获利亦受到拖累，故有低基期效应，但随著美国经济的持续扩张，事实上科技股基本面也是正在高速好转，故 EPS、EBIT 年增率大幅走高，亦有很大程度是企业获利扬升所带动。

美股展望：

短期来看，由於 10 年期美债殖利率短线高速走扬，使得科技股出现显著回档，但这或许属於健康式的修正，因当前科技股的基本面表现并不差劲，事实上科技股基本面可谓是所有类股中表现最為强劲，也最具有「扩大库藏」的潜在可能。

而在美股修正、美债殖利率大幅上扬后，事实上股债齐跌的现象令市场目前正是满手现金，若 10 年期美债殖利率在 1.7% 附近稍歇，那麼科技股成份股即可望迎来强势的反攻力道。

再加上当前美国经济復甦趋势并未改变，科技股的基本面也并未转差，而后续拜登的 1.9 兆美元新财政刺激还可能上路，都将有助於企业获利更上层楼，进而有能力可以扩大股利或库藏股，来与无风险利率作竞争。

目前华尔街多数投行估计，美国国会最终可能通过新财政刺激落在 1.5 兆美元，但若最终国会一毛钱都没砍，那麼这对科技股来说，或许更是超越市场预期的重大利多。

鉴於科技股获利随著经济走高而转强后，手上自由现金流也会同步走高，企业「扩大库藏股」意愿也会大幅提升，故虽然短期科技股出现显著修正，但建议投资人留意 10 年期美债殖利率的落底位置，优先针对科技股指数进行多单配置，建议可以参考标的 QQQ、VUG、VGT 等 ETF。

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