0316美股最前线：利率上半年「升势最陡峭」已过 科技龙头优势显现

近期以来由於长天期美债殖利率高速上行，导致本就对利率敏感的科技股，出现估值评价的修正压力，但短期以上半年来看，估计美债殖利率走升最陡峭的那一段路，很可能已经过去。

考量到当前市场对於通膨预期的定价已是不低，相信在短期间内，长天期美债殖利率的上衝力道可能趋於缓和，且按照联準会纽约分行 (NY Fed) ACM 模型推估，10 年期美债殖利率在上半年可能落在 1.7% 附近水平，故对比当前美债殖利率 1.5-1.6% 水平来看，10 年期美债殖利率的上行空间已见收窄，这可望令科技股的估值重评价压力放缓，使得科技股在短线上有望维持反弹动能。

展望中期，考量到拜登政府的 1.9 兆美元新财政刺激已落地，且 ISM 製造业 PMI 亦在持续扩张，故预计 2021 上半年美国仍将维持供需畅旺的格局，美股企业获利将可望持续回升，但是在美债殖利率的上升扰动下，估计科技股的那斯达克结构，将开始迎来显著分野，即大型科技股对於利率的竞争压力，将比中、小型股还要来得小。

美股中、小型科技股中，因不少企业每股盈餘 (EPS) 仍落在负值，或是 EPS 增长率明显远远落后於利率增速，故中、小型股在遭遇无风险利率走扬的环境上，对於市场的吸引力就将缩小。

而美国经济的持续走高，有望带动美股科技巨头获利回升，且美股科技巨头帐上现金对比中、小型股来说是更為充沛，故美股科技巨头们将较有「扩大库藏」或「扩大股利」之餘力，而扩大库藏股或扩大股利，也才能令科技具头更能抵御美债殖利率上升的竞争压力。

故在中期配置上，仍建议投资人维持对 Nasdaq 100 指数的多单配置，可以关注 ETF: QQQ 或 QQQ 的缩小版 ETF：QQQM。

因 Nasdaq 100 指数成份股即是美股大型科技龙头聚集地，包括苹果、微软、亚马逊、Google 等权值股，且根据 4Q20 最新财报数据显示，苹果、微软、亚马逊、Google 等十间科技巨头帐上现金，就佔据 S&P 500 现金比重高达 36%，未来更具有扩大库藏股或扩大股利之空间。

总经分析：

一.实体经济续扩张，有助 NAS 100 成份股获利攻高

美国供应管理协会 (ISM) 公布 2 月製造业 PMI 报 60.8，创下近 3 年来的最大扩张速度，并且大幅优於市场预期的 58.9，也优於前值的 58.7，显示美国实体经济的復甦力道相当强劲。

2 月 ISM 製造业细项指数：

l   新订单指数报 64.8，前值 61.1

l   生產指数报 63.2，前值 60.7

l   雇佣指数报 54.4，前值 52.6

l   供应商交货指数报 72.0，前值 68.2

l   存货指数报 49.7，前值 50.8

l   客户端存货指数报 32.5，前值 33.1

l   价格指数报 86.0，前值 82.1

l   未完成订单指数报 64.0，前值 59.7

l   出口订单指数报 57.2，前值 54.9

l   原物料进口指数报 56.1，前值 56.8

从 2 月製造业 PMI 数据显示，当前美国经济仍是供需畅旺，甚至需求端在拜登政府的 1.9 兆新财政刺激带动下，大机率将继续带动需求力道走扬，美国实质 GDP 增长率今年可望飞越 6.0% 大关。

而科技业来看，随著实体经济的热络復甦，甚至有可能令苹果、微软、亚马逊、Google、Nvidia、高通等科技龙头股们，愿意顺应市场需求而扩大资本支出 (Capex)，进而令美国经济自目前的「主动补库存循环」进入至「Capex 投资循环」。

二.美债殖利率的中期前景：

当前美债殖利率的走升格局，主是因為受到美国经济復甦后，使得市场避险需求下滑，且经济回升带动通膨预期扬升，也令公债承受沉重的通膨贴水回补压力，故引动殖利率上行，进而对科技股形成估值重评价压力。

中期看，预计美债殖利率在美国经济走强、新冠疫苗接种扩大的 2 大因素推升下，仍将有上行空间，结合联準会纽约分行 (NY Fed) 的 ACM 模型估算，估计 2021 上半年 10 年期美债殖利率将可能落在 1.7%、全年则可能落在 1.9%。

估值分析：

据 Bloomberg 数据截至 3 月 11 日显示，Nasdaq 100 指数未来 12 个月期预估本益比 (Forward P/E Ratio) 随著近期股价的修正，已大幅收窄至 28.56 倍，已低於去年同期的 29.10 倍。

而针对 1Q21 的获利预期，相同据 Bloomberg 数据截至 3 月 11 日显示，市场预期那斯达克每股盈餘 (EPS) 将大幅反弹 45%、税前息前利润 (EBIT) 年增率大弹 34%，显示除了 2020 年的疫情低基期因素外，美国经济的復甦也正带动科技股获利大幅回升。

美股展望：

近期美债殖利率快速上行引发科技股的「估值重订价」，而市场担忧殖利率和通膨预期上升过快，可能令科技股超乎预期出现融资成本大增，进而导致科技股出现反转的声音也甚嚣尘上。

但事实上目前美股科技股基本面可谓是相当强劲，据 FactSet 统计刚结束的 4Q20 那斯达克 100 指数成份股财报，EPS 年增率是自 3Q20 的 -1.4% 大幅扬升至 10.1%，且展望 1Q21，更是上看强升 45%，美股科技股盈餘增速正迎来向上爆发期。

往后市看，在拜登 1.9 兆美元新财政刺激的带动下，估计将可望继续扩展美国经济的需求拉力，进而继续带动美股企业获利水平扬升，但那斯达克指数的内部结构，可能迎来分野。

由於美国科技股内的中、小型股中，许多企业仍在经歷鉅额研发支出的烧钱阶段，不少企业每股盈餘 (EPS) 仍落在负值，或是 EPS 增长率明显远远落后於利率增速，故在当前美债殖利率走扬、未来贴现率走高的压力，基本面较差的中、小型科技股，估将继续迎来较大的逆风。

但是 Nasdaq 100 的科技龙头股是与经济景气有著较高联动，而美国经济的持续走高，将有望继续扩大美股科技巨头获利上攻，再考量到科技龙头如苹果、微软、亚马逊、Google 帐上现金丰沛，相信 Nasdaq 100 指数成份股将更有「扩大库藏」或「扩大股利」之能力，进而减缓无风险利率走扬之竞争压力。

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