0915 美国通膨估见顶，那斯达克短期前景将优於道琼

美国公布 8 月消费者物价指数 (CPI) 报告，显示美国通膨结构已开始出现转变，从过去经济重啟、疫后需求拉升带来的快速涨价阶段，转向薪资增长的成本型通膨，虽然将有助於美国的高通膨现状转趋温和，但这可能对美股重要权值股如金融、工业等类股，构成短线压力，尤其将可能使得道琼指数在短期内进入盘整格局。

一般而言，在原物料、电子零组件、半导体晶片快速涨价的阶段，最容易带领通膨急速升温，对於美国製造业来说，是属於输入型通膨，但目前输入型通膨已见放缓，且正在转向為薪资增长的成长型通膨，而因薪资增长普遍是较為缓慢，故通膨增速势将出现放缓走低，美国的高通膨率或已经见顶。

本轮美股工业股大涨，即主要是因為疫后需求带动全球原物料价格走高、使得各地矿商开始增加產量，进而拉动工业机械需求走强，但在目前原物料价格已趋向温和的前景下，也已令工业股的获利前景见到放缓。

另外，本轮金融股大涨，除了受惠於原物料价格走高外，也因為去年通膨基期甚低，故这二大因素引领了通膨预期走扬、推升美债殖利率走升，进而带领金融股的获利前景趋向乐观，但在当前美国通膨结构开始出现转变的环境下，通膨预期走低也将令美债殖利率下降，对金融股的获利增速形成收敛压力。

展望美股后市，考量到道琼指数的成份股中，金融股、工业股的权重佔比不低，故原物料价格回落、通膨降温后美债殖利率曲线趋缓，都令工业股、金融股的获利前景较為放缓，并可能令道琼指数在短期内陷入盘整。

而新一轮工业股、金融股获利前景转向乐观的催化剂，很可能需等待美国白宫的 1.2 兆美元基建计划、3.5 兆美元预算支出进一步落地、拉动实质上的工业需求与景气展望后，道琼指数即有望重新点燃更强势的上涨动能，对比科技股来说，Nasdaq 100 持续受惠云端储存、资讯安全、SaaS 软体即服务等资本支出扩大的带动，Nasdaq 100 前景展望正优於道琼指数。

道琼指数走势图　资料来源：Bloomberg

总经分析：

一.美国高通膨状况，可能已经见顶：

美国劳工统计局 (BLS) 9 月 14 日公布 8 月消费者物价指数 (CPI) 报告，虽然通膨压力仍是沉重，但不管从核心 CPI 的年增率或月增率角度看，皆显示通膨压力已较上月出现降温，且从分项数据看，美国通膨结构也已开始出现转变。

美国 8 月 CPI 报告细项：

- 美国 8 月 CPI 年增率报 5.3%，市场预期 5.3%，前值為 5.4%。

- 美国 8 月 CPI 月增率报 0.3%，市场预期 0.4%，前值為 0.5%。

- 美国 8 月核心 CPI 年增率报 4.0%，市场预期 4.2%，前值為 4.3%。

- 美国 8 月核心 CPI 月增率报 0.1%，市场预期 0.3%，前值為 0.3%。

美国 8 月份核心 CPI 年增率　图片：Bloomberg

从 CPI 分项看，美国 8 月 CPI 月增率降幅最大的主要集中在二手车 (-1.5%)、酒店 (-3.3%)、机票 (-9.1%) 之上，而这些也是第二季以来价格上涨幅度较大的分项，显示在 8 月美国 Delta 疫情尚未消除的影响下，出现了较大转折。

再参考美国 8 月非农报告的薪资增速，估计美国的通膨结构将开始自过去经济重啟、疫后需求拉升带来的快速涨价阶段，转向薪资增长的成本型通膨。

二.新订单强劲，美国 ISM 製造业 PMI 回温：

美国供应管理协会 (ISM) 9 月 1 日公布 8 月 ISM 製造业採购经理人指数 (PMI) 报 59.9，新订单指数出现强劲復甦，但僱佣指数却跌至 9 个月低点，显见美国缺工情形仍未改善。

8 月美国 ISM 製造业 PMI 细项指数：

- 新订单指数报 66.7，前值 64.9

- 生產指数报 60.0，前值 58.4

- 僱佣指数报 49.0，前值 52.9

- 供应商交货指数报 69.5，前值 72.5

- 存货指数报 54.2，前值 48.9

- 客户端存货指数报 30.2，前值 25.0

- 价格指数报 79.4，前值 85.7

- 积压订单指数报 68.2，前值 65.0

- 出口订单指数报 56.6，前值 55.7

- 原物料进口指数报 54.3，前值 53.7

美国 ISM 製造业 PMI　资料来源：Bloomberg

从 8 月製造业 PMI 报告观察，美国製造业与供应商仍在尽所能满足不断成长的新订单需求，但半导体晶片持续短缺、產品运输困难、劳动力缺工，仍同时对製造业各领域產生影响。

但整体看，ISM 製造业 PMI 8 月份数据表明美国製造业景气仍在强劲扩张，尤其新订单指数、生產指数、积压订单仍是居高不下，预计将继续成為美国 GDP 下半年至明年的主要驱动力。

估值分析：

据 FactSet 数据截至 9 月 10 日止，S&P 500 指数未来 12 个月预估本益比 (Forward P/E Ratio) 进一步缩小至 21.0 倍，持续往 20 倍的整数大关靠近。

S&P 500 指数预估本益比持续收敛，除了随著时间靠近 4Q21 的美国消费旺季，市场开始出现上修 S&P 500 的每股盈餘 (EPS) 预估之外，S&P 500 指数近期小幅修正也使得估值收缩。

S&P 500 未来 12 个月期预估本益比　资料来源：FactSet

美股展望：

从当前美国通膨趋势的前景观察，预计美国的高通膨率状况或已经见顶，未来通膨率虽然不可能高速放缓，但可望持续小幅收敛，这对於联準会 (Fed) 来说，虽然缩减购债 (Taper) 仍有执行的需要，但对於升息预期的释放就可以向后递延，因通膨下降已经舒缓联準会的升息压力。

但联準会的升息预期若递延，这对美股金融股来说，可能获利成长的前景就将同步下滑，因美债殖利率升势将受到升息预期递延而压抑，从联準会纽约分行 (NY Fed) 的 ACM 模型估算，至 2021 年底的 10 年期美债殖利率目标价，已自先前预估的 1.9% 降至 1.6%。

而当前全球原物料价格涨幅趋缓，也令工业股的获利前景较為承压，故考量到金融、工业两大类股為道琼指数的重要成份股，预估道琼指数将在短期一段时间内进入盘整格局，并等待下个催化剂的发生。

展望道琼指数后市，下一个催化剂推升道琼指数进一步攻高的契机，相信将是美国国会进一步通过 1.2 兆美元基建法案与 3.5 兆美元预算支出之时，因该二个法案将确切拨放资金至实体经济之中，这能够拉动实质上的工业需求与景气展望，而道琼指数又与实体经济掛鉤程度极高，故相信在基建刺激与预算支出的落地下，道琼指数即有望重新点燃更强势的上涨动能。

而当前看，由於 Nasdaq 100 持续受惠云端储存、资讯安全、SaaS 软体即服务等资本支出扩大的带动，Nasdaq 100 前景展望正优於道琼指数。

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