0323美股最前線：殖利率爬升趨緩，價值股漲勢將換科技股接棒？

鉅亨觀點：

自今年以來美債長天期殖利率的走揚，對美股成長股構成極大「估值重評價」之壓力，但也不難發現到，隨著美債殖利率的走揚，市場資金也快速湧至金融股、週期等價值股之上，美股內部結構出現強烈的類股輪動，價值股跑贏成長股。

而引導市場資金分流產生類股輪動的關鍵，即為 10 年期美債殖利率的走揚，而在結合紐約聯準會 (NY Fed) ACM 模型計算後，展望 2021 上半年利率可能的落底目標，估將落在 1.7% 位置，對比目前 10 年期美債殖利率在 1.65% 附近來說，上揚空間可能已經不大，故驅動價值股類股輪動的動能，可能暫時稍歇。

展望美股後市，考量到目前價值股對比成長股的相對報酬差距，也已經基本回到新冠疫情 (Covid-19) 爆發前，故以價值股為主要成份的道瓊指數，將可能因為 10 年期美債殖利率升勢趨緩、價值股短線漲幅已高之原因，短線上將出現漲勢稍歇。

但展望科技股，估計科技股在長天期美債殖利率走升趨緩下，能夠獲得喘息空間，而 4 月份美股即將迎來財報季，相信科技龍頭股將繳出亮眼的 2Q21 財測展望，吸引市場目光重回科技股之上，建議投資人可以優先關注科技股 ETF：QQQ、IYW、以及 XLK。

那斯達克 100 指數走勢圖　圖片來源：Bloomberg

總經分析：

一.Fed 確認今年美國經濟大幅上行：

美國聯準會 (Fed) 於 3 月利率會議上，大幅上修了針對 2021、2022 全年的實質 GDP 增速、失業率、以及核心個人支出通膨率 (Core PCE) 之經濟預估值 (Summary of Economic Projections，SEP)，為 2021 年美國經濟將大幅擴張作出確認。

SEP 中位數預估 2021 年美國實質 GDP 季增年率將落在 6.5%，大幅高於去年 12 月預估的 4.2%；2022 年估落在 3.3%。

SEP 中位數預估 2021 年美國核心 PCE 年增率將落在 2.2%，大幅高於去年 12 月預估的 1.8%；2022 年估落在 2.0%。

SEP 中位數預估 2021 年美國失業率降至 4.5%，2 月最新數據為 6.2%，大幅優去年 12 月預估的 5.0%；2022 年估落在 3.9%，完成充分就業目標。

Fed 3 月利率會議釋出之經濟預估值(SEP)　圖片來源：Fed

二.美債殖利率曲線斜率趨陡將緩和：

殖利率曲線斜率趨陡，代表著長天期利率的高速上行，而短天期利率不變或小幅上行，這通常發生在經濟成長向好、帶動利率走高，且 Fed 尚未收緊貨幣政策或處於收緊貨幣政策初期，這種時期類似 2008 年底至 2010 年初 ，2012 年中至 2013 年底，2015 年上半年，2016 年下半年等。

而今年以來美債長天期殖利率的高速上行，帶領了整體美債殖利率曲線斜率高速趨陡，即屬於上述的殖利率曲線斜率趨陡之背景原因，是經濟前景擴張所帶動的健康式殖利率走揚。

展望利率後市，若結合紐約聯準會 (NY Fed) ACM 模型計算、考量入美債的期限溢價 (Term Premium) 之後，估計 2021 上半年 10 年期美債殖利率將可能落在 1.7% 水平附近。

而對比目前 10 年期美債殖利率約在 1.65-1.68% 附近徘徊，預估上半年美債殖利率的上行空間已經相對狹小，而這也將令整體美債殖利率曲線斜率的爬升力道，開始趨於緩和。

綠：2021/3/23美債殖利率曲線　褐：2021/1/1美債殖利率曲線　圖片來源：Bloomberg

估值分析：

據 FactSet 數據截至 3 月 19 日止，S&P 500 未來 12 個月預估本益比 (Forward P/E Ratio) 正落在 21.70 倍，仍是高於 5 年均值本益比 17.8 倍與 10 年均值 15.9 倍。

雖然 S&P 500 估值對比那斯達克 100 指數的 12 個月期預估本益比 27.97 倍來說仍是不高，但由於科技股本身即享有市場給予的較高本益比，故在 S&P 500 估值快速朝向那斯達克 100 靠近後，相信科技股重新擴張本益比的動能就將會趨強。

S&P 500 未來 12 個月期預估本益比　圖片：FactSet

美股展望：

本輪美債殖利率曲線斜率趨陡之現象，主要是反映經濟增長預期、通膨升溫所帶動，而這能令金融、消費、原物料等價值股顯著受惠，這也是今年來價值股股價大漲的重要原因，因價值股營運基本面本就高度與實體經濟掛鉤。

再從美股基金機構的倉位觀察，目前美股主動型股票基金在金融、地產、消費等類股的持倉佔比，已自去年 10 月底的 8.8% 快速上升至 9.8%，而現金佔比更是降至 1.98%，低於 2020 年新冠疫情爆發前水準，這顯示了價值股在今年來的類股輪動行情下，機構投資人已快速進場完成建倉，使得價值股對於科技股的相對報酬差距，出現巨大收斂。

展望美股後市，相信在長天期美債殖利率走升力道趨緩的狀況下，價值股將迎來盤整期，而科技股則將等待 4 月財報季，相信科技龍頭股將繳出亮眼的 2Q21 財測展望，吸引市場目光重回科技股之上，故建議投資人可以優先關注科技股 ETF：QQQ、IYW、以及 XLK。

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